发行3200万股,发行价19.00元,发行市盈率76.00倍(摊薄);主承销商:平安证券有限责任公司
公司专门干电机定转子冲片和铁心的研发、生产、销售和服务。作为国内专业生产电机定转子冲片和铁心的有突出贡献的公司。公司作为国内最早专业生产电机定转子冲片和铁心的企业之一，经过多年发展，公司产品品种齐全、技术工艺先进、生产规模领先，在多个角度确立了公司的核心竞争优势。公司成为SIEMENS、GE、ABB、GAMESA、LEROYSOMER、东方电机、佳木斯电机、南车电机、湘潭电机、江特电机、华达电机、大中电机等国内外著名电机生产商的专业配套企业。客户覆盖华东、华北、东北、中南等地区。公司属于高新技术企业，在国内同行业中具有较为突出的技术优势。公司于2009 年设立了江苏省级工程技术中心—“江苏省特种电机铁心工程技术研究中心”，生产的“高效率节约能源电机铁芯”、“风力发电机定转子铁芯”和“2-3.5MW风力发电机定转子铁芯”三项产品先后荣获“江苏省高新技术产品”。
预计公司2011-2013年EPS分别为1.17、1.56、2.10元。从估值角度看,尽管公司规模仍较小,但战略清晰、具备竞争优势,且所属行业的下游增长可持续。因此我们大家都认为给予2011年25-28倍市盈率是合理的,公司合理估值区间为 29.25-32.76元。
根据招股说明书披露,通达动力2009年基本每股盈利为0.42元。根据Wind资讯的机构预测结果统计,公司2010年预期每股盈利为0.60元,电机制造业上市公司2010年预测市盈率约为40.29倍左右。同时近年来公司客户数量持续增加,目前公司积累了丰富的客户资源。综合上面因素我们推测公司的相对合理估值区间为18.80-20.38元。
公司是国内矽钢冲压行业的领导者,产品主要为中小型电机定转子冲片和铁心。1993年发展至今已成为细分领域龙头,市占率约6%,年矽钢冲压产能达到8万吨以上。
下游周期性明显,从09年经济危机低谷中重回景气上行。公司07年至10年前三季度收入分别是3.8亿、5.8亿、4.5亿和6.1亿,预计10年全年实现收入8.5亿。受经济危机影响09年同比负增长,而进入10年后市场复苏拉动国内外订单激增,我们判断行业已重回景气上行通道,未来内生动力来自工业化和城镇化推进。
从细分子行业看,风电用产品已成为新引擎,轨道交通、新能源汽车和高效节能电机有望放量。公司07年风力发电机转子及铁心出售的收益仅为1355万元,10年前三季度即实现1.34亿,募投产能中风机配套占比高达36%。我们预计未来两到三年行业维持20%增长,包括轨道交通、新能源汽车和高效节能电机在内的细致划分领域有望超过平均增速。
国内电机行业矽钢片外购比例持续增长。与国外高达97%的外购比例相比,我国09年平均为25%,骨干大规模的公司达到40%,随着电机行业竞争加剧、成本压力增大和细致划分领域应用类型增多,外购矽钢片比例会持续提升,将有利于公司收入规模扩大。
行业竞争非常激烈,总实力体现在应对新增需求的灵活性和研发实力上。我国规模销售500万以上的矽钢冲压企业近200家,公司作为龙头占比仅6%左右,反映行业竞争非常激烈。随着下游需求多样化,规模优势和研发实力将成为决定胜败的核心竞争力,我们大家都认为市场有望进一步集中,作为龙头公司将充分享受发展之益。
投资建议:通达动力是国内中小型电机定转子冲片和铁心专业制造龙头,产品应用广泛、客户群稳定优质。定转子冲片和铁心是电机的核心部件,成本约占电机成本的30%-40%,需求长期受益于下游外购比例增加、高效电机新能源行业配套电机迅速增加。公司是行业中最早生产高效电机定转子铁心、风力发电机定转子冲片和铁心的企业之一,目前约有30%的产品应用于高效电机,并已能够批量生产国际上较为先进的直驱风机定转子产品。募投项目将在目前6.80万吨/年的基础上新增矽钢冲压能力产能5万吨/年,同时助公司稳固在华东、华南、中南地区的市场地位、并开拓华北、东北的电机产品市场。
我们预计公司2010-2012年主营收入分别是8.45亿元、10.74亿元和13.24亿元,归属于母企业所有者的净利润分别为0.57亿元、0.88亿元和1.12亿元,按上市后总股本摊薄每股盈利分别为0.45元、0.69元和0.88元。
我们选取上市公司中主营为电机的企业和主营为精密冲压件的企业做参考,其2011年一致预期PE均值为32.89倍。近期中小板上市公司新股发行价对应的2011年PE均值为32.42倍,首日收盘价涨幅均值为10.01%,最新收盘价涨幅均值为2.69%。考虑可比上市公司估值情况、公司成长情况和近期中小板新股发行情况,我们大家都认为选取27-30倍的2011年PE区间作为询价估值参考是合理的,得出询价区间为18.61-20.68元,对应2010年的PE为41.55-46.16倍。
风险提示:(1)国内对高效率节约能源电机的政策扶持力度或不达预期;(2)行业竞争或将加剧。
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